Le Ghana achève le programme de 3 milliards de dollars du FMI : une transition structurelle, pas une conclusion
Le Ghana a officiellement achevé son programme de Facilité élargie de crédit de 3 milliards de dollars avec le Fonds monétaire international, un dispositif de trois ans qui a servi d’ancrage à la stabilisation budgétaire et monétaire du pays à la suite de sa crise de dette souveraine de 2022. Cet achèvement marque la fin d’un cadre de conditionnalité lié aux décaissements et le début d’une transition vers un Instrument de coordination des politiques, un dispositif sans financement dans le cadre duquel le FMI continue d’évaluer la mise en œuvre des politiques sans fournir de soutien à la balance des paiements. Cette distinction est importante : le Ghana fonctionne désormais sans filet de sécurité financier extérieur, et la crédibilité de sa trajectoire de réforme sera jugée sur la base de la performance des institutions nationales plutôt que du respect du programme.
L’architecture budgétaire du programme et ce qu’il a permis d’accomplir
L’accord au titre de la FEC, approuvé en mai 2023, a été conçu pour rétablir la stabilité macroéconomique à la suite d’un processus de restructuration de la dette qui a inclus à la fois les créanciers commerciaux extérieurs et les créanciers officiels bilatéraux dans le cadre commun du G20. Au cours de la période du programme, le Ghana a enregistré un excédent budgétaire primaire, réduit l’inflation depuis son pic de plus de 50 % à la fin de 2022 à des niveaux plus gérables, et reconstitué ses réserves internationales brutes à partir de niveaux extrêmement bas. La Banque du Ghana a maintenu une orientation de politique monétaire restrictive, et le gouvernement a mis en œuvre une combinaison de mesures de mobilisation des recettes et de rationalisation des dépenses, notamment un gel partiel des recrutements dans le secteur public et une restructuration des passifs du secteur de l’énergie.
Ces résultats constituent de réels progrès en matière de stabilisation. Toutefois, les conditions dans lesquelles ils ont été obtenus importent pour évaluer leur durabilité. La consolidation budgétaire dans le cadre d’un programme du FMI bénéficie de la discipline imposée par les revues trimestrielles, les déclencheurs de décaissement et le coût réputationnel d’un non-respect du programme. La suppression de cette architecture externe ne transfère pas automatiquement la même discipline aux institutions nationales, en particulier dans un contexte de cycle électoral où le Ghana approche d’une période de transition politique.
L’Instrument de coordination des politiques : continuité sans conditionnalité
L’Instrument de coordination des politiques est un outil du FMI conçu pour les pays qui n’ont pas besoin d’un financement de balance des paiements mais cherchent à signaler leur crédibilité politique aux marchés et aux partenaires du développement. Dans ce cadre, le Ghana s’engage sur un ensemble de références macroéconomiques et structurelles, que le FMI suit et évalue publiquement au moyen de revues régulières. L’instrument n’entraîne pas de conséquences en matière de décaissement en cas de contre-performance, ce qui affaiblit structurellement son mécanisme d’application par rapport à un dispositif de financement.
Pour le Ghana, l’ICP remplit simultanément plusieurs fonctions. Il fournit un dispositif de signalisation pour les marchés internationaux de capitaux, auxquels le pays devra retrouver l’accès au financement par euro-obligations dans le cadre de sa stratégie de gestion de la dette après restructuration. Il offre également un cadre de poursuite de l’engagement avec les créanciers bilatéraux et les banques multilatérales de développement, dont les flux de financement concessionnel sont en partie conditionnés à la cohérence de la politique macroéconomique. L’ICP fonctionne donc moins comme une contrainte que comme un instrument de réputation, dont la valeur dépend entièrement de la volonté du gouvernement de maintenir une discipline politique en l’absence de conditionnalité contraignante.
La viabilité de la dette et le poids résiduel de la restructuration
La restructuration de la dette du Ghana, menée par étapes entre 2023 et 2024, a réduit le stock nominal des obligations extérieures et allongé les échéances, mais n’a pas éliminé les vulnérabilités structurelles à l’origine de la crise. Le ratio dette/PIB du pays, bien qu’en baisse par rapport à son pic, demeure élevé par rapport à celui de pays pairs d’Afrique subsaharienne disposant de bases de recettes comparables. La restructuration de la dette intérieure, qui a affecté les fonds de pension et les institutions financières, a introduit des fragilités supplémentaires dans le secteur financier qui n’ont pas encore été pleinement résolues.
La transition vers l’ICP intervient dans ce contexte de fragilité résiduelle de la dette. La capacité du Ghana à honorer ses obligations restructurées à moyen terme dépend du maintien d’excédents primaires, lesquels exigent à leur tour des performances de recettes supérieures aux tendances historiques et une maîtrise continue des dépenses courantes. Le secteur de l’énergie demeure un risque budgétaire particulier, compte tenu des arriérés accumulés dus aux producteurs indépendants d’électricité et du décalage structurel entre les recettes tarifaires et les coûts de production. Sans résolution crédible des passifs du secteur énergétique, la consolidation budgétaire obtenue dans le cadre du programme FEC reste partiellement inachevée.
Réforme institutionnelle : la dimension inachevée
Au-delà des agrégats budgétaires, le programme FEC comprenait un ensemble de repères structurels liés à la gestion des finances publiques, à l’administration des recettes et à l’indépendance opérationnelle de la Banque du Ghana. Les progrès sur ces différents plans ont été inégaux. La mobilisation des recettes s’est améliorée, en partie grâce aux réformes de la Ghana Revenue Authority et à l’élargissement de l’assiette fiscale numérique, mais le ratio recettes fiscales/PIB reste inférieur aux niveaux requis pour une autosuffisance budgétaire de long terme. Les réformes de la gestion des finances publiques, notamment la mise en œuvre de contrôles des engagements et la rationalisation des fonds statutaires, ont progressé de manière graduelle mais sans la profondeur systémique qui permettrait de réduire la vulnérabilité à de futurs dérapages budgétaires.
C’est précisément sur le terrain de la réforme institutionnelle que la transition d’un programme de financement vers un instrument de coordination introduit le plus grand risque. Sous la FEC, les repères structurels emportaient des conséquences au titre du programme ; sous l’ICP, ils n’entraînent que des conséquences réputationnelles. L’efficacité du cadre de l’ICP pour entretenir l’élan des réformes dépendra donc de la solidité des mécanismes nationaux de redevabilité, notamment le contrôle parlementaire, l’engagement de la société civile et la crédibilité du cadre budgétaire à moyen terme du ministère des Finances.
Implications pour les investisseurs et les conditions de financement souverain
Pour les investisseurs et les créanciers, l’achèvement du programme par le Ghana et la transition vers l’ICP envoient un signal mitigé. D’une part, l’achèvement réussi d’un programme exigeant du FMI, y compris d’un processus de restructuration de la dette, démontre un certain degré de résilience institutionnelle et d’engagement politique en faveur de l’ajustement. D’autre part, la disparition du filet de sécurité de financement et le passage à un cadre de coordination non contraignant accroissent la prime d’incertitude politique que les marchés attacheront aux instruments souverains ghanéens.
Le retour du Ghana sur les marchés internationaux de capitaux, probablement par une émission d’euro-obligations au cours des deux à trois prochaines années, constituera le test le plus direct de la manière dont les investisseurs valorisent cette transition. Les conditions de cette émission, y compris les écarts de rendement par rapport à des émetteurs souverains comparables sur les marchés frontières, refléteront l’évaluation par le marché de la soutenabilité budgétaire, de la crédibilité institutionnelle et de la durabilité de la trajectoire de réforme post-programme. Un historique crédible dans le cadre de l’ICP, démontré par des résultats cohérents lors des revues du FMI, soutiendrait sensiblement ces conditions.
Éléments à surveiller à l’avenir
La question analytique laissée ouverte par la transition vers l’ICP est de savoir si les acquis budgétaires et institutionnels du Ghana sont structurellement ancrés ou demeurent dépendants de la présence d’une conditionnalité externe. Plusieurs indicateurs fourniront des éléments de preuve précoces. Les résultats budgétaires de 2025 et 2026, en particulier la performance du solde primaire par rapport aux objectifs du cadre budgétaire à moyen terme, constitueront le test le plus direct de la discipline post-programme. Le rythme de résolution des passifs du secteur de l’énergie indiquera si le gouvernement traite les risques budgétaires structurels ou les reporte. La capacité de la Banque du Ghana à préserver l’indépendance de la politique monétaire dans un environnement préélectoral signalera la durabilité des réformes de gouvernance de la banque centrale. Et la qualité de la première revue de l’ICP, attendue au cours de la première année du dispositif, établira si le cadre de coordination fonctionne comme un mécanisme crédible de redevabilité ou comme un engagement nominal à portée opérationnelle limitée.